中通客车：管理费用大幅增加，致扣非净利润大幅下滑
公司发布2014 年1 季报：1Q14 实现营业收入6.7 亿元，同比增长2.8%；净利润1.9 亿元，同比增长1427.0%；每股收益0.78 元；每股净资产4.13 元。
扣除非经常损益后净利润299 万元，同比下降74.2%。
平安观点：
1Q14 公司销售客车2408 辆，同比下滑13.4%，其中大、中、轻型客车销量分别同比增长20.1%、2.4%、-51.4%。
出售新疆房地产公司，带动业绩大幅增长。出售新疆房地产公司，导致公司投资收益同比增加2.1 亿元。此外，处置新疆房产土地，导致营业外收入也同比增加2127 万元。
实际经营情况好于报表呈现的状态。1Q14 公司即使销量同比下滑13.4%，但凭借在大中型座位客车和公交客车市场较好表现，收入同比略增。由于高毛利的混合动力客车销量同比有所下降，导致1Q14 公司毛利同比下降10.3%。1Q14 公司扣非后净利润同比下滑74.2%，主要因管理费用增加较多所致。研发费用增加及处置新疆房产公司中介费及相关税费导致1Q14 管理费用同比增加1650 万元。我们认为1Q14 中通客车实际经营业绩同比略有下滑。
单车销售均价有所提升，但毛利率同比有所下滑。1Q14 公司单车均价同比增加4.4 万元至27.9 万元。大中型座位客车和公交客车销量占比提升，带来单车销售均价提升，但高毛利率的混合动力客车销量下滑，导致公司毛利率同比减少2.0 个百分点。
管理费用率大幅增加，致三项费用率有所上升。1Q14 公司三项费用率同比增加1.2 个百分点，其中销售费用率同比减少0.7 个百分点，管理费用率同比增加2.3 个百分点。公司自有资金增加，也带来财务费用减少。
盈利预测及投资建议〖虑到混合动力客车盈利能力有可能下降，加之公司费用有所增加，我们下调公司盈利预测，预计2014-2015 年EPS 分别为1.18 元和0.86 元(原预测分别为1.28 元和0.91 元)，维持“推荐”评级，合理目标价14 元。
风险提示：1)新能源客车推广数量和盈利能力大幅低于预期；2)传统客车市场销量大幅低于预期。
广汽集团：自主品牌竞争力不断增强，菲亚特双品牌运作
投资要点：
自主品牌产品力优秀，营销服务模式独特，竞争力不断增强。公司自主品牌定位为中高端乘用车，自2010年9月第一款自主品牌乘用车传祺正式下线后，公司不断加大研发投入，努力提升产品力，使得其品质达到了与合资品牌相近的水平，2013年J.D. Power亚太公司发布的中国新车质量研究(IQS)报告评分中，传祺以97分的表现优于行业平均水平。此外，从传祺得到军队公务用车的青睐，也能看出产品的优秀品质。在渠道建设方面，公司自主品牌一直推行集群网络营销服务模式，即以4S店为基础，鼓励4S店在下一级市场建立二级网络-卫星店(建设成本不到4S店的1/10)，而卫星店可以只做服务也可以卖车，这样做实现了以小投入来迅速扩张网络的目的。凭借优秀的产品力和独特的营销模式，公司三年来销量实现了大跨越，第一个完整年度2011年传祺销量仅为1.7万辆，2012年翻倍达到3.3万辆，2013年暴涨到8.5万辆，并实现利润3个亿。目前受限于产能(12万辆)，公司2014年目标是销售11.5万辆，随着10月份产能开始逐渐释放，15年公司目标是销售20万辆。今年前5月，公司传祺共销售4.17万辆，同比增长55%，随着下半年GA3S、GA5S以及GA6(或明年初)的上市，我们预计2014年有望实现公司制定的销售目标。
日系品牌短期难以恢复到“钓鱼岛”事件影响之前的水平。今年以来，日系乘用车表现一般，没有延续去年下半年的恢复态势，前5月市场份额下滑至14.9%。受政治因素影响，我们预计日系品牌短期难以恢复到之前的水平。前5月集团的日系合资公司表现不一。广汽三菱前5月销量大涨，随着下半年产能的释放，全年有望保持50%以上的增长；广汽丰田由于致炫的上市贡献增量，前5月销量同比增长32%，新上市的雷凌下半年将贡献一定的增量，我们预计全年销量增长20%以上；广汽本田今年以来表现较差，销量同比小幅下降，主要是由于去年9月第九代雅阁换代上市后暂无低配车型，使得雅阁前5月销量同比大幅下滑37%，2月底两款低配车型正式上市，从单月销量看，5月恢复较为明显，我们预计下半年雅阁将逐渐放量，此外凌派的畅销贡献一定增量，再加上四季度将有一款A级SUV缤智上市，预计全年增速在10%左右。
菲亚特开始蓄力，双品牌运作，未来在集团的地位将越来越重要。目前，刚成立4年的合营子公司广汽菲亚特已有的品牌菲亚特规模较小，产能利用率不高，理论产能在14万辆，但2013年仅销售4.84万辆，2014年前5月销量达到2.69万辆，同比大涨76%，预计全年可实现50%以上增长，规模达到7万辆以上，产能利用率将逐渐提升。目前制约菲亚特发展的一个关键因素是营销渠道，随着营销渠道的本土化变革和不断下沉，再加上新车型的推出，预计菲亚特的品牌影响力将增强，产品需求将快速打开。另一品牌JEEP的工厂昨日正式奠基，预计2016年一季度竣工投产。按目前计划，将有3款车型国产，两款在广州工厂投产，另一款在长沙工厂投产。JEEP作为世界第一大专业SUV品牌，其优秀的品质不言而喻，预计国产车型将得到热捧。菲亚特在轿车方面的实力再加上JEEP在SUV领域的地位，双品牌运作，将促使广汽菲亚特在集团的地位不断得到提升。
新能源汽车积极推进，2015年后逐步推出。集团制定了《广汽集团节能与新能源发展规划(2014-2020)》，今后将以混合动力、插电式车型为重点，纯电动车型为主要战略趋向，着力突破关键与平台技术，分布实现产业化。今年北美车展期间展出三台新能源车型，包括传祺GA四驱混合动力版、传祺GS5纯电动车和广汽E-JET增程式电动概念车，不过目前均没有市场化，2015年后有望逐步推出。其中，传祺E-JET将出演《变形金刚4》，此外GS5和GA5也将出演，传祺能够获得好莱坞认可，说明其品质足够优秀，这将使得传祺在全世界得到宣传。此外，集团还将与比亚迪合作，双方将共同投资30亿元在广州从化合资建设新能源客车项目，初期规划产能5000-10000辆，未来扩展到4万辆。
2014年销量增长18%左右。我们假设各种新车型能如期上市、中日关系没有恶化、广汽中兴汽车有限公司暂不计入，进而对公司2014年的销量增长做出如下情景预测：
盈利预测与投资建议。集团未来将形成自主品牌、菲亚特和日系品牌三足鼎立的格局。自主品牌打造方面，从产品力、营销力、品牌力三管齐下，目前产品力已接近合资品牌，营销力正逐渐加强，而品牌力稍显薄弱，未来将重点培育品牌价值。合资品牌方面，日系车受政治因素影响，在一段时间内很难有突出的表现，未来看点主要在欧美系菲亚特的快速成长。我们维持2014、15年的盈利预测、新增16年预测，预计公司2014、15、16年EPS分别为：0.68元、0.90和1.14元，按当前价格(6月19日收盘价7.38元)算，2014、15年PE分别为11、8和6，估值较低，但鉴于目前以及未来一段时间内盈利主体日系车的一般表现，仍维持“增持”评级。
风险提示：中日关系紧张；新车上市延期；JEEP工厂建设周期不达预期；限购城市的增加导致自主品牌需求低
宇通客车：E7将助新能源客车销量大幅增长
利好政策层层加码有利于下半年新能源汽车销量增长：继年初第一、二批新能源汽车推广应用城市或区域名单公布后，各地方政府新能源汽车补贴和规划量相继出台。充电设施的大规模建设铺开，将有利于新能源汽车的消费。我们预计下半年开始，新能源汽车特别是新能源客车的销量将会有较大的增幅。
E7 纯电动车下半年交付将促进新能源客车销量大幅增长：公司2013年共销售新能源客车(含混合动力)约3897 辆，比2012 年增长约118%；今年上半年属于政策和规划出台期，销售状况一般，我们估计约2300 辆左右。根据全国各城市新能源公交车普及的规划和进度，今年新能源客车的采购量将近20000 辆，以宇通占50%左右市场份额来计算，下半年新能源客车销量将会超过7000 辆，同比环比均会大幅增长。首款纯电动客车产品E7 已于5 月14 日上市，预计将于第三季度初开始交付用户，新车型的加入将会给新能源客车销量带来较大的增长。
销量低谷已过，下半年重回升势：上半年共销售客车23389 辆，同比增长-6.02%。增长乏力主要是因为去年混合动力客车补贴政策导致的基数过高。随着下半年基数高的因素的消除及E7 上市，销量回升应是大概率事件。
投资建议：维持买入-A 投资评级，6 个月目标价22.00 元。我们预计公司2014 年-2016 年的收入增速分别为15.5%、18.7%、20.1%，净利润增速分别为18.6%、25.6%、23.4%；维持买入-A 的投资评级，6 个月目标价为22.00 元，相当于2015 年10 倍的动态市盈率。
风险提示：经济下滑超预期致汽车需求不旺；新能源客车销量不佳。
动力源深度报告：EMC发力+传统业务转暖
合同能源管理(EMC)行业特别是电机系统节能改造行业将进入黄金发展期。主要逻辑：一是市场空间巨大，用2013 年的工业用电量来进行预测，仅电机系统节能改造空间就有11384 亿千瓦时，EMC市场空间约有上万亿；二是EMC 行业还处于发展初期，拥有成熟技术和模式企业较少，行业集中度低，政策补贴是目前发展的主要动力，后期高能耗企业将逐渐转为主动投资。三是从政策看，国家高度重视节能领域的EMC 项目，给予高补贴、免税等优惠政策，并制定工业电机系统节能改造目标，计划13-15 年累计改造电机系统1 亿千瓦。
公司拥有技术、资金、项目经验和客户群等多重优势。公司EMC 服务的核心竞争力在于“技术+维护+监测”，从06 年的对单一设备进行节能改造发展到综合节能服务供应商(柳钢)和集团能源管控平台服务供应商(武钢)，接单能力从原来的几百万提高为上亿，客户群稳定扩大，在深入挖掘原有客户潜能的基础上不断开发新客户。此外，成功增发使公司拥有撬动近10 亿的EMC 项目的能力，资金充裕。
传统业务止住下滑趋势，不断开拓新的市场空间。传统电池业务盈利明显改善，通信电源受益于4G 投资扩大订单大幅提高，交流电源和监控系统将受益于轨道交通发展，其他产品市场也需求不断增加。
盈利预测与估值。根据我们预测模型，预计公司13-15 年净利润为6100 万、1.55 亿和2.68 亿，EPS 为0.22、0.55 和0.95 元，按照1 月13 日的收盘价8.81 元计算，对应PE 为40X、16X、9X，我们按14年EPS 给予24 倍PE，调高目标价为13 元，调高到“买入”评级。