从6月3日到8月5日，短短两个月的时间，华锐公司债(下称“华锐债”)从99.5元跌至74.06元，跌幅超过25%。由于华锐债可以在2014年12月27日回售给公司，加之不菲的利息，如此之高的收益率具有明显的诱惑性。但是，这究竟是馅饼还是陷阱呢？
噩运不断的华锐风电
2011年12月27日，华锐风电发行了28亿元的公司债，用于偿还银行贷款及补充流动性，发行价格为100元/张，分为5NP3和5年期两个品种，其中5NP3品种发行规模为26亿元，票面利率为6%，附第3年末发行人上调票面利率选择权及投资者回售选择权；5年期品种发行规模为2亿元，票面利率为6.2%。
然而，华锐风电在发行完成后即陷入亏损。公司2012年亏损5.83亿元，并且预计2013年1-6月累计净利润继续亏损。这意味着，如果华锐风电不能扭转亏损的窘境，不但公司将“披星戴帽”，而且由于发债主体连续两年亏损债券将被暂停上市，华锐债将不可避免丧失流动性，交易价值大大降低。
事实上，华锐债进入6月份以后大幅下跌的直接原因，除了公司低迷的业绩，更与一系列突发事件有关。首先，3月6日晚华锐风电“自曝家丑”，称由于会计差错，公司2011年虚增利润1.68亿元。在随后的5月29日晚，华锐风电发布公告称，当天收到证监会《立案调查通知书》，公司因涉嫌违反证券法律法规被立案调查。
但华锐风电的噩运还没有结束。6月27日，美国司法部发布公告称，已对华锐风电提起诉讼，指控其从美国超导公司窃取商业机密，导致后者损失超过8亿美元。如果上述指控成立，华锐风电所面临的最高罚金可能达数十亿美元。这对正处于亏损泥潭之中的华锐风电来说，显然是一个重大打击。
更为严重的是，如果罚金被付诸执行，华锐风电的现金流就可能断裂，公司甚至有破产的风险。
上海证券分析师在研报中指出，自6月份以来，受业绩造假、管理层更换、评级下调等负面因素影响，华锐债收益率大幅上行。结合风电设备产能依然过剩的基本面，且华锐风电的行业竞争力持续下降，未来公司层面和债券均面临诸多风险因素，华锐债下跌实属必然。
华锐风电的偿债能力
在华锐风电发债时，承销商瑞银证券给出的结论是，华锐风电最近一季度末的净资产为137.7亿元(截至2011年6月30日合并报表中归属于母公司所有者的权益)；债券上市前，发行人最近三个会计年度实现的年均可分配利润为17.93亿元，不少于本期债券一年利息的1.5倍。
然而，在华锐债上市的2011年，华锐风电的净利润大幅下跌近八成，随后的2012年则直接亏损5.83亿元，而且公司预计2013年上半年将继续亏损。这也导致公司债券评级从上市时的“AAA”一路降至“AA”评级。
由于公司利润与能够支付利息的能力直接相关，这意味着随着华锐风电净利润的下滑，公司的利息保障倍数逐步降低。
利息保障倍数反映了企业经营收益是所需支付债务利息的倍数，小于1表明公司的经营收益不能支持现有的债务规模，等于1也是很危险的。一般认为，当利息保证倍数在3或4以上时，公司付息能力就有保证，否则就应考虑公司有无偿还本金和支付利息的能力。
美国学者Altman发明了一种衡量企业破产风险的方法，即Z值分析法。该方法认为，Z值小于1.2时企业将破产，Z值介于1.2和2.9之间为“灰色区域”，Z大于2.9则企业没有破产风险。极端情况下，华锐风电存在破产的可能。
分析企业偿债能力时，大多使用的都是资产负债率、流动比率和速动比率等反映企业财务状况的常用指标，而忽略了资产周转能力对企业偿债能力的作用。Z值正好弥补了上述缺陷。
根据Z值，华锐风电破产的可能性目前并不明显，但这并不排除公司今年业绩进一步恶化，从而导致Z值降至1.2以下的风险。仅仅根据现有的数据，分析华锐风电破产的问题并不具有现实意义。
在暂时排除破产的极端情形之后，市场更关心的是华锐风电的偿付能力。根据财报中的数据，华锐风电支付借款利息已经遇到了严重的问题，华锐风电2010-2012年连续三年经营活动产生的现金流量净额为负，2013年也没有好转的迹象。
实际上，华锐风电第一期利息2012年12月20日已顺利支付。虽然公司现金紧张，但只要拥有足够的支付能力，华锐风电的偿债能力即使下降，公司债券的利息违约几率也并不明显。
事实上，此次华锐债陷入支付风波是由其本身及外界的一系列负面新闻引起的。就公司可变现资产来说，即使是债券被暂停交易，债券持有人失去的也只是流动性。